En 2008, antes de que el sistema financiero casi se fundiera,
amenazando con un colapso económico de proporciones bíblicas, ocurrieron
algunos sucesos muy extraños en el mercado de derivados
financieros de materias primas. Ahora resulta claro que tanto las
instituciones como los inversores habían entendido ya que el mercado
hipotecario estaba descarrilando y que se avizoraban en el horizonte
graves problemas para las empresas financieras. Las tensiones se
acumulaban, ¿pero cómo se relacionaba eso los mercados de materias
primas? Todavía no lo sabemos con certeza, pero sabemos que coincidió
con unos niveles máximos de inversión -rayanos en los 317 mil millones
de dólares- en vehículos de inversión conocidos como fondos del índice
de materias primas.
En 1991, Goldman Sachs inventó el fondo del índice de
materias primas. Aunque otras empresas han replicado luego ese
fondo, Goldman ha mantenido aquí una cuota de mercado de entre el 60 y
el 75 por ciento.
Un factor clave en el éxito de los fondos del índice de materias
primas fue una exención garantizada por la Comisión Estadounidense de
Comercio con Futuros de Materias Primas (CFTC, por sus siglas
en inglés) y que permitía operar sin limitaciones para las posiciones
especulativas. Eso hizo que los fondos tenedores pudieran crecer
enormemente. Cualesquiera que fueran las razones en aquel momento, lo
cierto es que las condiciones han cambiado y la historia sugiere que no
fue una decisión sabia.
Goldman entraba en fondos de sus clientes e invertía lo recaudado en
contratos de futuros, un portafolio de contratos en los sectores
energético, agrícola, minero y financiero. Sería un patrocinador y un
gestor de la estructura , no un principal. Los contratos de futuros
fluctúan conforme al precio de una mercancía en una determinada fecha
futura. Por ejemplo, un barril de petróleo suministrable el próximo
agosto podría valer para el comprador y para el vendedor de hoy 70
dólares. El contrato de futuros entre un comprador y un vendedor
hipotéticos es, en substancia, un instrumento financiero que registra
continuamente ese precio cada día, hasta que llega el mes de agosto y se
conoce el precio final. No es un contrato sobre petróleo real, sino
sobre el precio del petróleo real en una fecha futura. Un contrato de
futuros es el equivalente funcional a un derivado de impagos, es un
derivado financiero del mercado líquido para una mercancía dada.
La idea del fondo no era la de operar con posiciones cortas [ventas] y
largas [compras], ni la de cubrir los precios físicos en el suministro
de la mercancía. El fondo prescindía de los puntos de vista del mercado,
y sólo compraba de un lado: el lado el que el valor del contrato de
futuros crecía a medida que crecía el precio de suministro esperado. El
patrocinador del fondo subsumía todos los contratos en un nuevo contrato
antes de que llegara la hipotética fecha del suministro. Al subsumir
los contratos, el fondo se hacía infinito, una inversión regular en un
índice de precios de materias primas sin fecha final.
Goldman y otros bancos hicieron montañas de dinero con
gratificaciones y emisiones (el efectivo pagado por los inversores lo
retenían los bancos mientras las cosas fueran por buen camino). Un
beneficio lateral era el gigantesco incremento en la volatilidad de los
mercados de materias primas. Inundando los mercados con contratos
unilaterales (especialmente, con la subsunción de fechas), los
movimientos de precios se hicieron más pronunciados. Los precios
absolutos de las materias primas tendieron inexorablemente a su subir, a
subir y a subir.
La volatilidad resulta esencial para las ganancias de las operaciones
comerciales de los bancos con derivados financieros. Los comerciantes
ganan dinero con los movimientos de precios; precios estables significan
un bajo potencial de ganancia comercial. La lógica del asunto es que
los fondos del índice de materias primas llevan a la volatilidad, la
cual lleva, a su vez, a ganancias comerciales para los patrocinadores de
los fondos. Goldman y otros bancos descubrieron que la operación de los
fondos del índice de materias primas, originalmente diseñados como un
producto para clientes interesados en invertir en mercados de materias
primas, alteraba la configuración del mercado, permitiéndoles comerciar
por cuenta propia con harto mayor rentabilidad.
En los últimos años, el grueso de los clientes de los fondos no
estaban ya diectamente interesados en las materias primas subyacentes.
En un artículo publicado en 2005, Gary Gorton y Geert Rouwenhorst
demostraron que los rendimientos de los derivados financieros sobre
materias primas estaban inversamente relacionados con los rendimientos
de los mercados de valores. Esa relación resulta particularmente robusta
en las primeras etapas de una recesión y cuando losprecios son más
bajos. Y crees que los precios de las acciones bajarán (o si quieres
cubrirte de riesgos en el mercado de valores), puedes ganar dinero
comprando en el índice. En 2007/2008, cuando los inversores comenzaron a
alarmarse con los rendimientos de sus inversiones en acciones, los
fondos del índice de materias primas crecieron rápidamente como una
cobertura frente a la caída de las bolsas y crecieron los precios de
futuros.
Con el tiempo, los precios de futuros deberían converger con los
precios reales de suministro de la mercancía en la fecha de suministro
de la misma. El precio de futuros no es más que el precio esperado de la
mercancía en el momento de su suministro. En esa fecha, el valor del
contrato de futuros y el valor de la mercancía real son el mismo.
En 2008, esa relación se desequilibró, señaladamente en los mercados
agrícolas. Esto coincidió con un desplazamiento de los activos de los
fondos, que migraron de los futuros de energía a los futuros agrícolas.
Recuérdese que los fondos estaban diseñados para perpetuarse y que la
subsunción de contratos hacía irrelevantes las fechas de
suministro. Los precios de suministro físico (o “precios
corrientes”) se incrementaron como si los futuros estuvieran
impulsando a los precios corrientes, y no a la inversa. Pero no pudieron
mantener el ritmo de los precios del índice perpetuo.
Para muchos observadores, el significado práctico de eso fue un
masivo incremento del precio del pan y del fueloil y de muchos otros
productos por razones que desafiaban a la simple lógica de la oferta y
la demanda. (Véase: Frederick Kaufman: “The
Food Bubble” , en la revista Harper’s.) Los consumidores de
todo el mundo pagaron un alto precio. Algunos creen que los picos de
precios llevaron directamente a las escaseces alinetarias registradas en
el mundo en vías de desarrollo.
Para productores y consumidores empresariales (agricultores,
aerolíneas, etc.), se perdió la utilidad de los contratos de futuros,
porque esos contratos eran tan volátiles que ya no ponían eficazmente a
resguardo de los precios reales. Ponerse a resguardo sólo compensa si
los futuros convergen con los precios corrientes.
Un subproducto del crac financiero fueron unas relaciones de precios
más normales. Pero está fuera de duda que los bancos prosperaron merced a
hallarse en posesión de unas estructuras de mercado que servían
indirectamente a sus actividades de comercio con derivados. La
estructura subyacente sobrevive, y la regulación, por parte de la CFTC,
del tamaño de la posición está en discusión.
La CFTC cree que los fondos, como poco, contribuyeron a los
incrementos de precios y a la volatilidad. Está considerando la
posibilidad de regular el tamaño de las posiciones de los fondos en el
mercado. Sin embargo, la conclusión de la CFTC no ha dejado de ser
criticada. En un artículo académico firmado por Scott Irwin y Dwight
Sanders, profesores de la Universidad de Illinois en Urbana, sugiere que
no hay pruebas de que la presión sobre los precios.
No obstante, la coincidencia resulta perturbadora: tan perturbadora,
que el artículo de Irwin/Sanders parece de todo punto desacertado. Desde
que se descubrió la relación entre los fondos del índice de materias
primas y el mercado de valores:
– La inversión en los fondos se dobló, y más;
– Los precios de las materias primas se dispararon, del modo
más significativo en los productos agrícolas y en el petróleo (los
precios del trigo, por ejemplo, se triplicaron);
– Aumentó la volatilidad en los mercados de materias primas;
– Durante un buen período, la convergencia entre los precios de
futuros y los precios corrientes dejó de funcionar en algunos mercados;
– Y por último, la importación de alimentos por parte de los
países en vías de desarrollo bajó considerablemente y aumentaron las
hambrunas.
El problema es que los mercados no son simples entornos abstractos
para inversiones esotéricas. Son los mecanismos de precio y suministro
de alimentos, energía, dinero y muchas otras cosas del mundo real.
Afectan a la gente real que necesita poner la comida en la mesa, llenar
sus depósitos de gasolina, abrir la luz y pagar sus hipotecas y sus
tarjetas de crédito cada mes. Limitar las posiciones especulativas
facilitadas por vehículos como los fondos del índice de materias primas
es una cuestión moral, no menos que de necesidad financiera.
Wallace C. Turbeville fue presidente del consejo de
administración de la empresa de inversiones VMAC LLC, así como
vicepresidente de Goldman, Sachs & Co.
Traducción para www.sinpermiso.info:
Casiopea Altisench
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